21世纪经济报道记者 唐唯珂 实习生 鹿思佳 广州报道近日，深交所发布创业板上市委审议会议结果，同意恩威医药股份有限公司首发上市。
招股书显示，恩威医药此次IPO拟募集资金约为7.01亿元，主要用于四川恩威制药改扩建及昌都总部建设项目。
恩威医药成立于2005年，主要从事中成药及化学药的研发、生产及销售，专注于妇科产品、儿科用药、呼吸系统用药等领域，因旗下产品“洁尔阴洗液”而广为人知。
恩威医药冲击IPO之路可谓是一波多折，自2020年9月30日首递IPO申请，到2022年3月24日更新第五版招股书，再到4月22日回复落实函，期间经历2次中止审核、四轮审核问询回复、五轮补充法律意见。
截至招股说明书签署日，恩威集团直接持有2009.00万股股份，占公司总股本的38.1951%，系恩威医药的控股股东；薛永新、薛永江、薛刚、薛维洪通过恩威集团、成都杰威、成都泽洪、成都瑞进恒、昌都杰威特合计间接控制公司89.6521%股权，系恩威医药的实际控制人。
一路波折、历程艰辛，恩威医药的投资价值究竟如何？
明星产品营收走缓
目前，恩威医药产品收入集中，依赖单一产品洁尔阴洗液。
招股书显示，2019年至2021年，恩威医药的营业收入为6.21亿元、6.34亿元和6.80亿元，分别同比增长4.75%、2.17%、7.18%；扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润为8259.20万元、9874.32万元和10173.48万元。
米内网数据显示，2015-2020年，“洁尔阴洗液”在中国城市零售药店妇科炎症中成药领域的市场份额连续排名第一。
但据招股书显示，2019年-2021年，洁尔阴洗液收入分别为3.14亿元、3.21亿元、3.23亿元，占公司营业收入的比例分别为50.64%、50.66%和47.56%，总体呈下滑趋势。
洁尔阴洗液近三年的毛利率也持续下滑，2019年至2021年分别为76.47%、75.14%和73%。公司招股书表示，下降主要受原材料石菖蒲、苍术的价格上涨所致。
此外，恩威医药主营业务毛利率持续下滑，招股书数据显示，公司主营业务毛利率分别为65.46%、57.58%和56.39%，综合毛利率分别为65.42%、57.46%、56.34%。
恩威医药在招股书中表示，报告期内，公司其他业务毛利较小，综合毛利率的变动主要受主营业务毛利率变动的影响。公司主营业务毛利率呈小幅下降趋势，主要原因是复方银翘氨敏胶囊、化积口服液、复方氨酚烷胺片等产品收入占比上升所致，上述产品的毛利率相对公司核心产品洁尔阴洗液的毛利率较低。
（截图来自恩威医药股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市招股说明书）
曾有分析人士指出，毛利率较大的产品收入下滑，毛利率较小的产品在短时间内难担大任，即使销售增加，整体利润也会受到影响，这些都给恩威医药未来的业绩带去很大不确定性。
存退出医保目录风险
质量合规是医药产品的基本红线。但此前，恩威医药旗下产品却被爆出质量问题。
2019年，上海市药品监督管理局发布2019年第4期药品抽检质量公告显示，四川恩威制药有限公司生产的洁尔阴泡腾片，不符合国家药品标准新药转正标准第38册的规定，出现性状、发泡量、重量差异等不合格问题。股权穿透显示，该公司由恩威医药100%持股。
2020年7月，贵州省药品监督管理局药品质量公告（2020年第1期），2019年下半年四川恩威制药有限公司生产的小儿咳喘灵颗粒“微生物限度”不符合国家药品标准WS3-B-0688-91-9及《中华人民共和国药典》2015年版四部通则的相关规定。
在首次发布招股书时，恩威医药并没有在文件中披露这两件事。恩威医药称，由于情况不涉及行政处罚或刑事责任，不构成重大信息披露遗漏，因此未在招股书披露。
恩威医药在回复中披露，公司共涉及10项不符合规定药品事项，其中子公司恩威制药涉及2项，子公司江西恩威涉及8项。
同时，近年来，随着国家带量采购以及相关医保政策的调整，恩威医药多款产品被调出医保目录。
2017年7-10月，洁尔阴洗液陆续从广西、海南、浙江、青海、甘肃调出当地医保目录。以四川省为例，2018年8月洁尔阴洗液被调出四川省医保目录，2019年度四川区域洁尔阴洗液销售金额下降20.07%。
不止洁尔阴洗液，恩威医药的复方银翘氨敏胶囊、复方氨酚烷胺片、小儿氨酚黄那敏颗粒等也逐步被调出国家医保目录、省级增补医保目录。
恩威医药表示，公司其他主要产品存在被调出医保目录的可能，而主要产品被调出医保目录或将导致这些产品的销售收入下滑，从而对公司经营业绩带来一定程度的不利影响。
轻研发重销售被诟病
2019年至2021年，恩威医药研发费用分别为440.26万元、484.23万元和432.48万元，占当期营业收入的比例分别为0.71%、0.76%和0.64%。而行业可比公司研发费用率分别为3.17%、3.49%和3.90%，远远高于恩威医药水平。
对于研发占比低，恩威医药的解释是，公司的经营策略主要是基于现有品牌及核心产品，不断强化妇科领域产品布局、拓展儿科用药领域的产品及销售，同时结合公司的销售渠道优势，不断通过外购产品贴牌销售的方式开拓优势品种、提升销售收入及经营业绩。且公司研发费用率偏低对公司保持核心竞争力不存在重大不利影响。
截至2021年末，恩威医药专职研发人员仅为13人，占员工人数的0.79%，而同行业可比公司占比为5.8%。
恩威医药表示，自己在研发投入、研发人员数量及研发人员占比较同行业可比公司平均水平偏低，主要原因是自己采用工艺升级改造和产品研发相结合的技术开发策略，且在工艺升级改造方面投入更大糖心vlog在线观看。
此前也有业内分析人士指出，恩威医药作为一家中成药品研发生产企业，若仅依靠大量的销售渠道，凭借原有产品维持企业经营和市场份额而不加快新药研发速度，或将面临营收下降风险。
另一方面，恩威医药的销售费用却占比不低。
公司销售费用分别为2.38亿元、1.90亿元和2.10亿元。其中，公司广告宣传费用金额分别为4481.64万元、3091.78万元和4062.61万元，占销售费用的比重分别为18.81%、16.26%和19.36%。
深交所一直追问的问题之一，就是恩威医药在创业板的定位和成长性。
此前，深交所要求恩威医药说明，较低的研发费能否支撑企业核心竞争力及持续发展、持续保持市占率领先，以及还能保持持续创新的机制安排；洁尔阴洗液能不能保持品牌竞争力，是否具有成长性。
恩威医药选择上市的标准为最近两年净利润均为正，且累计净利润不低于人民币5000万元。恩威医药本次公开发行股票不超过1754万股，占发行后公司总股本的比例不低于25%，预计募集资金7.01亿元。
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